Kristalina Georgieva, az IMF vezérigazgatója augusztus 25-én arra figyelmeztette a kormányokat, hogy elérkezett az idő a költségvetési problémák rendezésére és hiteles adósságcsökkentési tervek bemutatására. A kijelentés önmagában nem lenne különösebben meglepő egy IMF-vezetőtől, az időzítése azonban annál fontosabb. Egy nappal korábban az OECD olyan növekedési adatokat közölt, amelyek azt mutatják, hogy a fejlett gazdaságok továbbra sem képesek érdemi lendületet venni. Az OECD-országok GDP-je mindössze 0,5 százalékkal nőtt a második negyedévben, a G7-eké pedig csupán 0,3 százalékkal. Németország növekedése 0,4-ről 0,2 százalékra lassult, Olaszországé 0,3-ról 0,2-re, Japáné 0,5-ről 0,3-ra, az Egyesült Királyságé 0,6-ról 0,4-re, az Egyesült Államoké pedig 0,5-ről 0,4 százalékra. Ezek nem recessziós számok, de pontosan az a probléma velük, hogy elég gyengék ahhoz, hogy ne termeljenek elegendő többletjövedelmet az adósságok kinövéséhez.
A fejlett világ fiskális problémája ugyanis már nem egyszerűen az, hogy túl sok az államadósság, hanem az, hogy a korábbi években kialakult adósságállomány egy olyan kamatkörnyezetbe érkezett, ahol annak finanszírozása tartósan drágább lehet. A tízéves euróövezeti állampapírok súlyozott hozama a legutóbbi vizsgált időszakban 18 bázisponttal, mintegy 3,6 százalékra emelkedett. Ennél is fontosabb, hogy közben az egyes országok közötti hozamkülönbségek viszonylag szűkek maradtak. A piac tehát egyelőre nem egy-egy állam fizetőképességét kérdőjelezi meg, hanem egy sokkal kellemetlenebb problémát áraz: azt, hogy egyszerre több fejlett gazdaságban fogyhat el a költségvetési mozgástér. Ez már nem egy görög, olasz vagy francia típusú egyedi történet lenne, hanem a fejlett világ közös finanszírozási problémája.
A mechanizmus egyszerű, és éppen ezért nehéz kikerülni. Lassabb növekedés mellett a kormányok adóbevételei kevésbé dinamikusan nőnek, miközben az államadósság változatlan nominális összege egyre nagyobb terhet jelent a gazdaság méretéhez képest. Ha ezzel párhuzamosan a kamatok is magasabbak, minden újrafinanszírozási ciklus egyre drágábbá válik. A korábban kibocsátott, olcsó adósság fokozatosan lejár, helyére pedig magasabb hozam mellett kell új kötvényeket kibocsátani. Ez nem feltétlenül jelent azonnali válságot, de lassan kiszorítja azokat a kiadásokat, amelyekkel a kormányok a növekedést vagy a társadalmi stabilitást próbálnák támogatni. A fiskális politika így könnyen önmagát erősítő korláttá válik: minél gyengébb a növekedés, annál nehezebb csökkenteni az adósságot; minél nagyobb az adósság, annál kevesebb pénz marad beruházásra és növekedést támogató intézkedésekre.
Különösen kellemetlen, hogy a kormányok egyszerre több, egymással versengő kiadási nyomással szembesülnek. A védelmi kiadások növelése Európában már nem politikai távoli cél, hanem konkrét költségvetési kötelezettség. Az energiaátmenet hatalmas beruházásokat igényel, miközben az elöregedő társadalmak nyugdíj- és egészségügyi rendszerei egyre több forrást emésztenek fel. Mindez akkor történik, amikor a korábbi évtizedekhez képest kevésbé lehet arra számítani, hogy a rendkívül alacsony kamatok automatikusan megkönnyítik az adósság finanszírozását. A korábbi modell lényegében arra épült, hogy az államok időt vásárolhatnak: ha a gazdaság növekszik, az adósság GDP-hez viszonyított aránya magától is mérséklődhet. Most éppen ez az elem hiányzik. A kormányok ezért természetesen új bevételi forrásokat keresnek. Németország, Olaszország, Ausztria, Lengyelország, Portugália és Spanyolország már felvetette egy összehangolt, olajvállalatokra kivetett rendkívüli adó lehetőségét. Egy ilyen intézkedés rövid távon javíthatja a költségvetési egyenleget, de nem oldja meg az alapvető problémát. A windfall tax egyszeri vagy ciklikus bevételt biztosíthat, miközben az államok strukturális kiadásai hosszú távúak. Az IMF üzenete éppen ezért ennél kellemetlenebb: nem újabb kreatív bevételi tételekre, hanem hiteles és több évre szóló fiskális tervekre lenne szükség.
A politikai nehézség éppen ebből következik. Költségvetést konszolidálni akkor a legkönnyebb, amikor a gazdaság erős, a foglalkoztatás magas és a bérek gyorsan nőnek. Most ennek éppen az ellenkezője látszik. A növekedés ugyan nem omlott össze, de túl gyenge ahhoz, hogy könnyen finanszírozza az alkalmazkodást. A kiadások csökkentése visszafoghatja a keresletet, az adóemelések pedig tovább terhelhetik a vállalatokat és a háztartásokat. A kormányok így egy olyan helyzetbe kerültek, amelyben szinte minden fiskális döntésnek van rövid távú növekedési ára.
Ezért Georgieva figyelmeztetése nem egy újabb általános IMF-üzenetként érdekes, hanem azért, mert a fejlett világ egyszerre veszít két korábbi menekülési útvonalat. A gyors növekedés már nem elég erős ahhoz, hogy kinője az adósságot, a tartósan olcsó finanszírozás pedig már nem vehető adottságnak. A következő években ezért egyre kevésbé az lesz a kérdés, hogy egy kormány mennyit képes költeni, hanem az, hogy mely kiadásokról hajlandó lemondani azért, hogy a maradékot finanszírozhatóvá tegye. A 0,5 százalékos negyedéves növekedés önmagában nem rossz hír. De egy olyan világban, ahol az államadósság már történelmi méretű, és a kamatköltség egyre nagyobb, könnyen kiderülhet, hogy a „nem rossz” gazdasági teljesítmény valójában már nem elég jó.